1月29日，國(guó)內(nèi)健康消費(fèi)行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)卓正醫(yī)療正式啟動(dòng)招股，招股日期為1月29日至2月3日，預(yù)計(jì)于2026年2月6日在港交所掛牌上市，聯(lián)席保薦人為海通國(guó)際及浦銀國(guó)際。公司本次擬全球發(fā)售475萬(wàn)股，招股區(qū)間價(jià)為57.7-66.6港元。

收入利潤(rùn)逆勢(shì)持續(xù)雙增長(zhǎng)

受消費(fèi)信心波動(dòng)影響，一向被認(rèn)為“抗周期”的醫(yī)療服務(wù)業(yè)近年也開(kāi)始承壓。疊加近年來(lái)藥品集采、取消藥品加成、DRG支付改革等醫(yī)保控費(fèi)政策密集落地，正迅速壓縮醫(yī)療機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)空間，從上市公司的財(cái)報(bào)不難看出，不少醫(yī)療機(jī)構(gòu)已進(jìn)入零增長(zhǎng)甚至負(fù)增長(zhǎng)。

而創(chuàng)立僅13年的卓正醫(yī)療卻逆勢(shì)而行實(shí)現(xiàn)了收入和利潤(rùn)的雙增長(zhǎng)：2022年至2024年，營(yíng)收分別為4.7億元、6.9億元及9.6億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為42.2%；公司的毛利亦在快速提升，近三年分別為4398萬(wàn)元、1.3億元及2.3億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)到126.7%；更重要的是，公司從2024年開(kāi)始扭虧為盈，近三年的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為-1.23億元、-4357萬(wàn)元及1070萬(wàn)元，2025年前八個(gè)月的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)到1045萬(wàn)元，盈利能力持續(xù)增強(qiáng)。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，近三年分別為686萬(wàn)元、1.24億元及1.71億元，2025年前八個(gè)月達(dá)到1.12億元。

不接醫(yī)保、不靠營(yíng)銷(xiāo)的“另類(lèi)”增長(zhǎng)模式

卓正醫(yī)療何以實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)？從招股書(shū)可以找到一些答案。

首先，與所有公立和大多數(shù)私立醫(yī)療機(jī)構(gòu)的收入主要來(lái)自國(guó)家醫(yī)保支付不同，卓正醫(yī)療的收入基本來(lái)自現(xiàn)金方式（占比超過(guò)85%）和商業(yè)保險(xiǎn)（占比約12%）。據(jù)招股書(shū)披露，2022年、2023年及2024年，其來(lái)自國(guó)家醫(yī)保的收入分別僅占當(dāng)年總收入的比例分別為0.2%、0.2%及1.2%。因此，與所有公立、大多數(shù)私立醫(yī)療機(jī)構(gòu)在醫(yī)�？刭M(fèi)的“組合拳”面前收入、利潤(rùn)大受沖擊相比，卓正醫(yī)療幾乎不受影響。

其次，卓正醫(yī)療也不像大多數(shù)私立醫(yī)療機(jī)構(gòu)投入大量成本依靠營(yíng)銷(xiāo)獲客。招股書(shū)顯示，卓正醫(yī)療2022-2024年的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用占收比分別為2.7%、1.2%、1.7%，且這些營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用大部分是品牌人員的薪酬支出，而非銷(xiāo)售方面的支出。相比之下，很多私立醫(yī)療機(jī)構(gòu)的營(yíng)銷(xiāo)支出占收比介于10%-40%之間。

不靠營(yíng)銷(xiāo)拉動(dòng)如何持續(xù)獲客？卓正醫(yī)療靠的是超高的客戶(hù)口碑以及由此產(chǎn)生的客戶(hù)認(rèn)可度。招股書(shū)披露的會(huì)員數(shù)據(jù)顯示，2022年、2023年及2024年12月31日止年度以及截至2025年8月31日止八個(gè)月，會(huì)員續(xù)費(fèi)率分別約為42%、56%、64%及67%，而患者回頭率分別為75.7%、78.2%、80.0%及82.7%。

健康消費(fèi)領(lǐng)域的Costco模式

除了信任門(mén)檻極高，醫(yī)療還是一個(gè)相對(duì)低頻的行業(yè)。依靠口碑獲客可以解決信任門(mén)檻的問(wèn)題，但如何將低頻轉(zhuǎn)化為高頻，這是私立醫(yī)療機(jī)構(gòu)普遍面臨的另一個(gè)巨大難題。支撐卓正醫(yī)療持續(xù)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)的背后，是一套與Costco商業(yè)模式高度相似的商業(yè)模式：通過(guò)會(huì)員制、高性?xún)r(jià)比、精選服務(wù)品類(lèi)形成正向增長(zhǎng)飛輪。

一方面，在業(yè)務(wù)種類(lèi)上“精選”需求相對(duì)高頻的科室——家庭常見(jiàn)疾病或健康管理需求，而非公立醫(yī)院所擅長(zhǎng)的重病、大病、急病等低頻業(yè)務(wù)（如產(chǎn)科、腫瘤、高難度術(shù)種等），使單個(gè)客戶(hù)在其體系內(nèi)的留存周期大大拉長(zhǎng)，比如從新生兒階段的兒保，到后續(xù)的兒科、齒科、生長(zhǎng)發(fā)育、脫敏治療、眼科、精神心理、體檢、皮膚醫(yī)美、婦科、康復(fù)理療等，這些科室有很明顯的健康消費(fèi)屬性，貼合中高收入人群的需求。

另一方面，通過(guò)家庭會(huì)員制計(jì)劃，將一家老小都納入其中，每一位客戶(hù)從不同科室進(jìn)入，通過(guò)超預(yù)期的體驗(yàn)最終向其他科室延伸，比如一位老年客戶(hù)從體檢第一次體驗(yàn)卓正的服務(wù)，出于信任而陸續(xù)嘗試齒科、康復(fù)理療、眼科等多種服務(wù)……通過(guò)“家庭綜合多專(zhuān)科”模式，卓正醫(yī)療突破了傳統(tǒng)單專(zhuān)科醫(yī)療機(jī)構(gòu)單人單次為主的低頻消費(fèi)瓶頸，實(shí)現(xiàn)了多人多次的高頻消費(fèi)。

通過(guò)將Costco模式移植到健康消費(fèi)行業(yè)，卓正醫(yī)療破解了消費(fèi)頻次低、信任門(mén)檻高的行業(yè)瓶頸，實(shí)現(xiàn)了高周轉(zhuǎn)、高續(xù)費(fèi)率。從招股書(shū)披露的2024年度的數(shù)據(jù)分析，當(dāng)年在卓正醫(yī)療線下就診加線上付費(fèi)咨詢(xún)的客戶(hù)約24萬(wàn)，總就診人次約90萬(wàn)次，意味著平均每個(gè)客戶(hù)就診近4次，消費(fèi)頻次遠(yuǎn)高于市場(chǎng)上的單專(zhuān)科醫(yī)療機(jī)構(gòu)。其中，家庭會(huì)員的總就診人次近72萬(wàn)，而當(dāng)年的家庭會(huì)員約10.8萬(wàn)戶(hù)，折算下來(lái)平均每戶(hù)會(huì)員家庭在卓正的年消費(fèi)超過(guò)6次……

近幾年，中國(guó)零售行業(yè)總體增速維持僅3%左右，很多傳統(tǒng)大型賣(mài)場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)，但Costco卻連續(xù)幾年保持了60%左右的增速。Costco與傳統(tǒng)零售企業(yè)、卓正醫(yī)療與傳統(tǒng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)在發(fā)展上的明顯反差，似乎也驗(yàn)證了模式創(chuàng)新的巨大價(jià)值，而這種價(jià)值讓他們可以穿越行業(yè)發(fā)展周期。

騰訊系重磅加持 股東和基石投資陣容亮眼

憑借獨(dú)特的商業(yè)模式，卓正醫(yī)療自成立以來(lái)就一直備受資本關(guān)注，騰訊、H Capital、經(jīng)緯、天圖、中金、富德生命人壽等知名投資機(jī)構(gòu)均位列股東陣營(yíng)，其中騰訊持股近 20%，為公司最大機(jī)構(gòu)股東。

今日披露的招股公告中，基石投資人名單更是看點(diǎn)十足：國(guó)內(nèi)第三方檢驗(yàn)的龍頭金域醫(yī)學(xué)、國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)頭部企業(yè)小鵬汽車(chē)董事長(zhǎng)兼CEO何小鵬現(xiàn)身基石投資人名單，為卓正醫(yī)療 IPO 加碼賦能。

多家騰訊系上市公司也紛紛參與到本次基石投資中，其中包括去年底剛登陸資本市場(chǎng)的明略科技以及騰訊系微盟集團(tuán)、庫(kù)洛游戲、手回集團(tuán)等知名企業(yè)。這批兼具鮮明 AI 屬性的騰訊系科技企業(yè)，以基石投資人身份布局卓正醫(yī)療，既與公司數(shù)年前便率先啟動(dòng)的 AI 轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略高度契合，也為雙方未來(lái)深化合作、實(shí)現(xiàn)共贏發(fā)展打開(kāi)了廣闊的想象空間。

在醫(yī)療服務(wù)最近幾年熱度退潮的大環(huán)境下，卓正醫(yī)療能夠贏得一眾頭部機(jī)構(gòu)組成的基石投資陣營(yíng)的青睞與認(rèn)可，實(shí)屬難得，也充分彰顯了市場(chǎng)對(duì)公司核心競(jìng)爭(zhēng)力、發(fā)展戰(zhàn)略及長(zhǎng)期價(jià)值的高度認(rèn)同。